Dynamika limitu zadłużenia a bilans Rezerwy Federalnej. Czas na zmiany w QT?

Limit zadłużenia w Stanach Zjednoczonych został przywrócony na początku tego roku. Zgodnie
z doświadczeniami z poprzednich epizodów związanych z limitem zadłużenia, Departament
Skarbu USA podejmuje obecnie różne działania, aby zapobiec niewypłacalności rządu. Jednym
z takich działań jest obniżenie salda Treasury General Account, TGA poniżej poziomu
docelowego ustalonego przez Departament Skarbu. To obniżenie salda TGA ma bezpośredni
wpływ na bilans Rezerwy Federalnej.

Zmniejszenie salda TGA automatycznie zwiększa ilość płynności w systemie finansowym. Na
podstawie dotychczasowych doświadczeń można oczekiwać, że przynajmniej część tej
nadwyżki znajdzie odzwierciedlenie w wyższych poziomach rezerw bankowych, podczas gdy
reszta trafi do operacji reverse repo overnight (ON RRP). W obecnej chwili nie stanowi to
problemu, jednak te podwyższone poziomy rezerw są „sztuczne” w tym sensie, że wynikają z
tymczasowej redystrybucji zobowiązań Fed i prawdopodobnie szybko się odwrócą.

Po uregulowaniu kwestii limitu zadłużenia Departament Skarbu prawdopodobnie będzie dążył
do odbudowy salda TGA do poziomów uznawanych za odpowiednie. Niedawne doświadczenia
sugerują, że taka odbudowa może być znacząca i szybka. Na przykład, po zawieszeniu limitu
zadłużenia na początku czerwca 2023 roku, saldo TGA, które wcześniej zmalało niemal do
zera, wzrosło o 600 miliardów dolarów w ciągu zaledwie trzech do czterech miesięcy.

Szybka odbudowa TGA przyniesie proporcjonalny, równie szybki spadek innych zobowiązań
Fed. W epizodzie limitu zadłużenia z 2023 roku wysoki poziom wykorzystania ON RRP pozwolił
na zrównoważenie niemal całego wzrostu TGA po zawieszeniu limitu – rezerwy bankowe nie
zmieniły się wówczas znacząco. Jednak obecnie, gdy zasoby ON RRP są w dużej mierze
wyczerpane, a proces redukcji bilansu Fed nadal trwa, rezerwy bankowe mogą być znacznie
bardziej narażone na wpływ odbudowy TGA. Wprowadza to oczywiste ryzyko, że rezerwy mogą
gwałtownie spaść do poziomów bliskich lub niższych od tych, które decydenci uznają za
pożądane. W takim scenariuszu wskaźniki kondycji rezerw nadal będą spełniać swoją rolę, ale
mogą nie dostarczyć wcześniejszego ostrzeżenia.

Mówiąc prościej, im dłużej trwa redukcja bilansu Fed w trakcie utrzymywania się sytuacji
związanej z limitem zadłużenia, tym większe ryzyko, że po rozwiązaniu tego problemu rezerwy
mogą szybko spaść do poziomów wywołujących znaczną zmienność na rynkach pieniężnych.

Jak odnotowano w protokole ze styczniowego posiedzenia FOMC w 2025 roku, różni uczestnicy
uznali, że rozważenie wstrzymania lub spowolnienia redukcji bilansu mogłoby być odpowiednie,
dopóki sytuacja z limitem zadłużenia nie zostanie rozwiązana.

Czy ta redukcja lub pauza w QT będzie mieć miejsce już 19 marca? Nie można tego
wykluczyć, ponieważ prędzej lub później Fed będzie musiał ograniczyć QT lub je zatrzymać. To
może mieć konsekwencje dla rynków finansowych, a w pierwszej kolejności dla dolara czy
obligacji skarbowych, a dalej może także wpływać na ryzykowne aktywa.

Daniel Kostecki
CMC Markets Polska