Co jest nie tak z tymi NFP, a i tak świat na nie czeka?

W tym tygodniu, w piątek 5 września, poznamy kolejny raport NFP – publikację, na którą czeka
cały rynek i do której w swoim wystąpieniu w Jackson Hole odwoływał się Jerome Powell. Szef
Fed podkreślił, że kondycja rynku pracy pozostaje kluczowym elementem „zależności od
danych” i że pogorszenie sytuacji na rynku pracy może otworzyć drogę do obniżek stóp
procentowych. Rynek odczytał to jako sygnał, że jeśli trend spowolnienia w zatrudnieniu się
utrzyma, polityka pieniężna stanie się bardziej łagodna. Problem w tym, że jakość samych
danych NFP w ostatnich miesiącach budzi coraz większe wątpliwości.

Rok 2025 przyniósł wyjątkowo duże rewizje w raportach o zatrudnieniu. Pierwsze odczyty, które
wciąż wywołują gwałtowne reakcje na rynku obligacji, walut i akcji, coraz częściej okazują się
nietrafione. Wystarczy spojrzeć na tegoroczne dane: styczeń i luty zostały skorygowane w dół o
32 i 49 tys. miejsc pracy, marzec aż o 108 tys., maj o 120 tys., a czerwiec po pierwszej rewizji o
133 tys. W sumie od stycznia do czerwca korekty w dół sięgnęły około 461 tys. miejsc pracy
względem pierwotnych publikacji. To nie są kosmetyczne zmiany – to rewizje, które potrafią
całkowicie zmienić narrację o kondycji rynku pracy i tym samym wpływać na oczekiwania wobec
Fed.

Dlaczego tak się dzieje? Analizy, w tym opracowania Richmond Fed, wskazują na kilka
kluczowych czynników. Najważniejszym jest spadek terminowości odpowiedzi w ankiecie CES,
na której opiera się raport NFP. Pierwszy odczyt bazuje na danych zebranych w krótkim oknie
czasowym, a wskaźnik pokazujące zebrane dane z ankiet do całości ankiet dla tej publikacji
spadł w ostatnich latach z poziomów 70–80% do około 50–60%. Dopiero po dwóch miesiącach
BLS osiąga 95% odpowiedzi, co oznacza, że wstępne szacunki są dziś bardziej oparte na
modelach statystycznych niż na realnych danych. Gdy rzeczywistość odbiega od założeń
modeli – na przykład w zakresie powstawania i zamykania firm – pierwsze odczyty bywają
zawyżone, a późniejsze rewizje idą w dół.

Drugim problemem jest ogólny spadek responsywności firm. Małe przedsiębiorstwa często nie
mają zasobów, by raportować dane w terminie, a brak sankcji i niska świadomość znaczenia
ankiety sprawiają, że część podmiotów odkłada odpowiedzi. Do tego dochodzą opóźnienia w
dostępności danych płacowych, rotacja w działach HR i zmiany organizacyjne. W efekcie BLS
musi mocniej polegać na modelach, takich jak tzw. birth–death model, które w warunkach
zmiennej koniunktury mogą dawać błędne sygnały. Kolejnym elementem są czynniki sezonowe
– nietypowe wzorce w edukacji czy sektorach handlowych powodują, że po napływie nowych
danych BLS przelicza czynniki sezonowe, co dodatkowo zmienia obraz rynku pracy.

Wnioski są jasne pierwsze odczyty NFP są dziś mniej wiarygodne niż kiedyś, a rewizje stały się
normą. To nie znaczy, że rynek przestanie na nie reagować – wręcz przeciwnie, każdy raport
wciąż jest impulsem dla stóp procentowych, dolara i obligacji. Ale w świecie, w którym jakość

danych spada, a polityka Fed jest „zależna od danych”, interpretacja pojedynczego nagłówka
wymaga większej ostrożności. W piątek znów zobaczymy, jak jeden raport potrafi poruszyć
globalne rynki – nawet jeśli za kilka tygodni okaże się, że historia wyglądała zupełnie inaczej.

Daniel Kostecki
CMC Markets Polska